NDZ 2021JDPP 2021Conjoncturel ou structurel ?

Par Jacques DE PANISSE et Nicolas de ZALUSKI

Le mois de septembre n’a pas été favorable aux marchés des actions.

Les indices américains et européens ont connu des baisses significatives accompagnées d’un retour de la volatilité.

Plusieurs événements expliquent ces mouvements.

Aux Etats-Unis, la FED a préparé les marchés à la mise en œuvre d’un tapering avant la fin de l’année qui conduirait à un arrêt du programme d’achats d’actifs vers la fin 2022. L’inflation a fait son retour sur le devant de la scène et devrait, selon Jerome Powell, durer plus longtemps qu’initialement anticipé. En conséquence, les taux longs sont remontés au-delà de 1,50% sur l’emprunt d’Etat américain à 10 ans.

La Chine est déjà confrontée au ralentissement de son activité économique. De plus elle est rattrapée par les déboires du géant immobilier Evergrande. Cet épisode rappelle aux autorités chinoises que la formation de bulles est inévitable.

 

L’Europe, enfin, est immobilisée dans l’attente de la formation d’une alliance tripartite pour gouverner l’Allemagne.

A ces événements viennent s’ajouter des préoccupations dont la nature conjoncturelle initiale semble persister au point de dessiner les contours d’une évolution plus structurelle. Ainsi, même si les banquiers centraux maintiennent que l’inflation s’annonce temporaire et devrait se dissiper d’ici la fin 2022, il faudra surveiller avec attention toute révision sémantique probable du discours.

La hausse des prix à la production trouve ses origines dans une forte reprise de la demande, dans des capacités de production affaiblies par la pandémie, dans des transports désorganisés ou saturés dont les tarifs augmentent en flèche et dans l’augmentation du prix des matières premières.

Malgré la vaccination, de nombreux américains demeurent encore dans l’impossibilité de reprendre leur travail tandis que d’autres ont définitivement renoncé à l’emploi qu’ils exerçaient avant la crise sanitaire, du fait d’une pénibilité qu’ils estiment désormais insuffisamment rémunérée. Face aux difficultés de mobiliser de nouveaux salariés, des sociétés comme Walmart, Amazon ou FedEx ont choisi d’engager de fortes augmentations du salaire d’embauche. Ce type d’initiative peut rapidement se répandre d’autant plus que l’inflation actuelle vient mécaniquement rogner le pouvoir d’achat des salariés modestes.

Dès lors, l’inflation conjoncturelle basée sur la progression soudaine des prix des matières premières et du fret pourrait se trouver relayée par une augmentation des salaires qui revêtirait un caractère structurel, difficile à contrôler.
Cette dynamique de hausse des prix arrive au mauvais moment. En effet les sociétés ne peuvent pas se permettre de subir une réduction de leurs marges alors qu’une phase d’investissements considérables débute à peine. La transition énergétique qui oblige de nombreux secteurs à accélérer leur mutation, la relocalisation de certaines activités, les tensions démographiques liées au vieillissement sont les incontournables contraintes qui exigent avant tout des fonds propres pour nourrir de nouveaux besoins d’investissement.

Dans ce contexte, la capacité des entreprises à absorber les hausses de prix qu’elles subissent pourrait s’avérer hors sujet. La sauvegarde des fonds propres, en vue des besoins de financement qui s’annoncent, impose de répercuter les hausses de prix subies.
Avec ou sans pricing power, la préservation des marges semble inévitable pour tout dirigeant avisé qui a pris conscience du grand virage qui se profile dans les années à venir. Privilégier l’intérêt du client serait une décision favorable à court terme mais rédhibitoire dans quelques années.

Les sociétés les mieux armées sont celles qui disposent déjà de réserves conséquentes, d’un endettement faible et d’une capacité à générer des free cash-flows importants. Cette intransigeance nouvelle est sans doute la caractéristique qui permettra de sélectionner les entreprises susceptibles de s’adapter aux exigences de demain.

En attendant, transférer la hausse des prix à la charge du client pourrait occasionner quelques amendements futurs dans le discours des banques centrales.

 Rédigé le 12 octobre 2021